Agroanalysis - A Revista de Agronegócio da FGV

Macroeconomia

Limites da política monetária

Abril de 2018

DESDE OUTUBRO de 2016, o Banco Central (BACEN) tem reduzido de forma sistemática a meta da taxa básica de juros – Selic – a cada reunião do Comitê de Política Monetária (Copom). A partir disso, a meta da taxa básica de juros caiu de 14,25% ao ano para a taxa de 6,50% ao ano, definida na reunião realizada em março de 2018. Isso representa um ciclo (até o momento) de cerca de um ano e meio de redução contínua na taxa básica de juros brasileira.

Obviamente, este ciclo de redução dos juros no Brasil foi sancionado pela trajetória de queda da inflação brasileira. De fato, a inflação medida pelo Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA), acumulada em doze meses, caiu continuamente de 10,71%, do pico de janeiro de 2016, para 2,84%, em fevereiro de 2018. Note-se que a inflação acumulada por este índice no ano passado ficou em 2,95%, abaixo do limite inferior de tolerância da meta para a inflação, de 3,00%. Em 2018, a meta para a inflação medida pelo IPCA é de 4,50%, com intervalo de tolerância de 1,50% (ou seja, mais uma vez o limite inferior é de 3,00%). Nesse sentido, a inflação acumulada em doze meses terminados em fevereiro de 2018 ainda se situa abaixo do patamar inferior de tolerância no contexto do regime de metas para a inflação brasileiro.

A retração do Produto Interno Bruto (PIB) brasileiro em 2015 e 2016, de 3,5% em ambos os anos, e o crescimento modesto de 2017, de apenas 1,0%, contribuíram no sentido de sinalizar para a flexibilização da política monetária ao longo dos últimos trimestres. Adicione-se a isso o fato de que a atividade econômica brasileira segue em ritmo lento no começo deste ano. O Índice de Atividade Econômica do Banco Central (IBC-Br), que é um indicador que aponta para o comportamento do PIB no trimestre, registrou queda dessazonalizada de 0,56% em janeiro relativamente ao mês anterior. Há, ainda, o fato de que outros indicadores apontam que a atividade econômica brasileira ainda segue em ritmo lento.

Em outras palavras, o ponto positivo é que o ciclo recessivo em que o País entrou a partir de 2015 se encerrou. Por outro lado, os sinais ainda apontam para uma retomada muito lenta da economia brasileira.

A combinação de inflação baixa e atividade econômica fraca está na raiz do processo de queda dos juros promovido pelo BACEN, e, com isso, a taxa básica de juros chegou ao seu patamar mínimo histórico desde o lançamento do Plano Real, em 1994.

A baixa reação da atividade econômica brasileira, mesmo em face de um ciclo de flexibilização dos juros por parte do BACEN, sugere que o processo de ajuste do grau de endividamento relativo dos agentes econômicos ainda não se encerrou. De fato, verificou-se uma contínua expansão do crédito brasileiro na década passada e na primeira metade da atual. Este ciclo começou a dar mostras de esgotamento no início de 2015. Ao longo dos últimos dois anos, tem se registrado uma queda praticamente contínua do saldo de crédito em relação ao PIB. Este fenômeno indica um processo de ajuste das famílias e das empresas para um menor patamar de endividamento relativo. Note-se que este fenômeno ocorreu concomitantemente à retração da renda no País, o que sugere que o grau de desalavancagem dos agentes foi relativamente grande nos últimos anos.

Em função disso, tanto o consumo das famílias quanto os investimentos produtivos esboçaram uma reação tímida em face da redução da taxa de juros. Em outras palavras, ao longo do processo de ajuste, tanto famílias quanto empresas não encontraram maior espaço, do ponto de vista do seu orçamento, para uma volta mais expressiva do consumo e dos investimentos produtivos.

Esses elementos sugerem que a economia brasileira, apesar do baixo patamar dos juros, ainda deverá registrar um crescimento moderado em 2018. Nesse sentido, o crescimento do PIB brasileiro neste ano deverá situar-se em um patamar entre 1% e 2% em relação ao verificado em 2017. Sob essa perspectiva, um crescimento mais robusto da economia brasileira deverá ficar para o ano que vem, já com um novo governo no País.